CHECK-UP DA EMPRESA
Weg: sobrevalorização! É para vender agora? Ou nunca?!

Código: WEGE3
Data Base: 29/10/21
Preço da ação: R$ 37,00 Número de ações: 4196,01 MM

Ibovespa: 103500
US$ 1,00: R$ 5,64

Valorização em 2021: -2,3%
Último Resultado: Terceiro trimestre de 2021

Setor: Bens de Capital
Produtos/Serviços Principais: Motores elétricos, componentes eletroeletrônicos, transformadores, geradores, automação industrial e tintas industriais.

A Weg tem aumentado suas vendas e lucros em torno de 9% aa, em termos reais, ao longo de pelo menos 24 anos. Nos últimos 21 meses deste período, em plena pandemia, a expansão de vendas atingiu mais de 30% aa em termos nominais.

Essa impressionante performance histórica tem produzido sobrevalorização do preço da ação da Weg de talvez um quarto.

Dadas às qualidades da empresa não consideramos o prêmio excessivo. Não aconselhemos a compra das ações da Weg. Mas também não vemos razão para se desfazerem de posições no papel devido a sua grande valorização.

Introdução

Desdém do Mr Market

Embora o aumento nas vendas da Weg tenha ultrapassado 30%, em termos nominais, pelo segundo ano seguido de pandemia, o mercado reagiu ao balanço de 9 meses com desdém! Parece confirmação que Mr Market já reconhece que exagerou na precificação do papel.

Vender agora? Ou nunca?

Mas quando é para vender uma das melhores empresas da bolsa? Quando apresentar prêmio de 25% acima do preço justo, ou de 50%, ou nunca?

Na análise a seguir, além de reestimarmos o preço justo da empresa, procuramos entender as razões do desempenho excepcional recente e arriscamos sugerir a ação a ser tomada por detentores do papel.

Gráfico de Preço de 5 Anos

Fonte: Google

Tabela de Dados


                                  (milhoes de dolares ajustados)                            
                                                                                            
Ano            2009  2010  2011  2012  2013  2014  2015  2016  2017  2018  2019  2020  2021P
=========================================================================================== 
PIB Real*      -0.1   7.5   4.0   1.9   3.0   0.5  -3.5  -3.5   1.0   1.1   1.1  -4.1     - 
=========================================================================================== 
Receita Liq.   1681  1657  1833  2066  2154  2323  2610  2360  2329  2818  3014  3721  4928
Lucro Liquido   220   196   207   219   266   283   309   282   279   315   365   506   785
Pat.Liquido    1317  1304  1342  1359  1444  1498  1613  1502  1643  1816  1968  2502  2608
No.Acoes MM     621   621   620   620   620   807  1613  1613  1613  2097  2098  2098  4196
-------------------------------------------------------------------------------------------
Lucro/P.Liq. % 16.7  15.0  15.4  16.2  18.4  18.9  19.2  18.7  17.0  17.3  18.5  20.2  30.1
Preco/Lucro x  20.8  26.0  19.8  25.5  22.9  25.9  20.9  22.4  34.1  27.5  45.0  67.9  40.4
Preco/Rec. x    2.7   3.1   2.2   2.7   2.8   3.1   2.5   2.7   4.1   3.1   5.4   9.1     -
Preco/P.Liq. %  346   392   306   412   422   488   400   419   579   477   834  1374  1218
Margem Liq. %  13.1  11.8  11.3  10.6  12.4  12.2  11.8  11.9  12.0  11.2  12.1  13.4     -
Yield (Divi/Preco) %    -   2.9   2.2   2.4   2.1   2.5   2.3   1.6   1.9   1.2   0.8   1.3
Payout (Divi/Lucro)% 59.0  57.8  57.2  54.8  54.6  51.3  51.8  53.1  52.6  55.2  53.3  52.3
Lucro/Cap.Invest. %  15.7  13.4  15.7  19.2  19.3  17.1  16.0  18.5  16.8  17.8  24.7     -
Liquidez Corrente x   2.5   2.1   1.9   2.7   2.4   2.7   2.8   2.2   1.9   2.2   2.1     -
Div.Liq/Pat.Liq. %     -4    15     3    -4    -2    12    17    -8     3     4   -18     -
------------------------------------------------------------------------------------------- 
P - Projetado   * BACEN                                                                     
                                                                                            
Notas: Retorno/Patrimônio Líq. baseado no último PL disponível (e não, necessariamente, no PL
do início do ano); Preço/Lucro baseado no preço do fim do ano para períodos encerrados e no 
preço atual para períodos não encerrados; valores ate 31/12/98 convertidos em US$ pelo      
câmbio do fim do ano em questão, valores a partir de 31/12/98 convertidos pelo câmbio do    
31/12/98 (US$1=R$1,21), após reajustamento pela inflação. Há descontinuidade de patrimônio  
líquido e lucro a partir de 2010 devido a adoção das regras de IFRS. Somente as receitas e  
os indicadores financeiros se referem aos balanços consolidados. 

Alerta

Alertamos que a Tabela de Dados acima é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999, fortemente impactados pela desvalorização.

Não se deve atribuir importância excessiva à previsão de lucro para 2021, feita parcialmente por computador.

Últimos Resultados

Ano de 2020

Salto impressionante da receita

Partindo da base sólida de 2019, houve salto impressionante da receita de 30,9% em 2020. O mercado interno contribuiu com aumento de 37,2% e o mercado externo com 26,4%. A desvalorização do real em 22% ao longo ao ano foi determinante para o desempenho no exterior, segmento responsável por 56% da receita da Weg no período. Mas como explicar a performance excepcional no Brasil em ano impactado pela pandemia?

Houve, no mercado doméstico, forte contribuição de equipamentos de ciclo longo, pouco afetados pelo impacto do vírus. O Relatório da Administração da empresa ainda menciona uma "sólida carteira" no negócio de Equipamentos Eletroeletrônicos Industriais, com destaque para os setores de mineração, óleo e gás, água e saneamento e papel e celulose.

No negócio Geração, Transmissão e Distribuição de Energia a empresa salienta "os transformadores e subestações entregues para projetos ligados aos leilões de geração e transmissão de energia realizados nos últimos anos", além do bom desempenho do segmento de geração solar distribuída.

Evento pontual?

A receita excepcional de 2020 é um evento pontual - a concentração atípica de entregas, por exemplo? Ou estamos observando os primeiros impactos da eletrificação do mundo? Ou é o desempenho de uma empresa que colhe os frutos da otimização de sua eficácia operacional? Embora desconhecida, a resposta é determinante para a estimativa do valor justo da empresa.

Custos e Despesas crescem abaixo da receita

A tabela abaixo mostra que o pulo de quase 50% no lucro do período se deve, principalmente, ao menor crescimento do Custo de Vendas e das Despesas Operacionais na comparação com a Receita Operacional. Como explicação a empresa cita medidas de redução de custos (como a redução nas despesas como viagens de negócios) e melhorias de produtividade.

Evolução de Resultados Consolidados

                                      
                                        2020 x 2019          
                                       -------------         
                                          %**  R$MM*         
     -----------------------------------------------         
               Receita Operacional:    +30,9  +4122          
                   Custo de Vendas:    +28,1  -2638          
             Despesas Operacionais:    +24,5   -516          
     Receitas Financeiras Líquidas:    +61,0    -26          
                          Impostos:   +103,9   -179          
                     Lucro Líquido:    +46,8   +763          
     -----------------------------------------------         
        * Valor contribuído ao lucro no período              
       ** Variação no valor absoluto                         

Primeiros 9 Meses de 2021

Forte crescimento continua

O aspecto mais impressionante dos resultados dos 9 meses de 2021 é a continuação do forte crescimento da receita já observado em 2020. De novo, o destaque é a demanda no mercado interno. Diferente do ano passado, ao procurar a razão do desempenho excepcional, temos uma possível explicação na recuperação econômico pós pandêmica.

Enfatizamos, de novo, que é crucial, para estabelecer o preço justo da ação, entender se estamos observando uma onda passageira de demanda represada ou uma mudança estrutural no mercado da empresa. Infelizmente, nisso o Comentário de Desempenho da empresa não ajuda muito.

Crédito tributário alavanca lucro

Como pode ser observada, a expansão alavancada do lucro do período se deve à contribuição das Receitas Financeiras e, principalmente, do baixo valor das Despesas Operacionais. As Receitas atípicas se devem à variação cambial; o baixo valor das Despesas é resultado de um crédito tributário - não recorrente - contabilizado no segundo trimestre.

Evolução de Resultados Consolidados

                                      
                                       9M21 x  9M20          
                                      --------------         
                                         %**   R$MM*         
     -----------------------------------------------         
               Receita Operacional:    +35,3  +4444          
                   Custo de Vendas:    +35,8  -3132          
             Despesas Operacionais:     +5,0    -94          
     Receitas Financeiras Líquidas:      +++   +232          
                          Impostos:   +132,1   -321          
                     Lucro Líquido:    +69,1  +1129          
     -----------------------------------------------         
        * Valor contribuído ao lucro no período              
       ** Variação no valor absoluto                         

Análise de Múltiplos

Prêmio muito grande

O retorno sobre patrimônio líquido da Weg, previsto para 2021, excede sua média passada em 30,1%. Mas é necessário lembrar que o mesmo se beneficia de vultoso crédito tributário não recorrente. Se retirarmos o crédito, o retorno cai para menos de 25%, pouco diferente da média passada de 23,1%.

Assim, com Preço/Lucro e Preço/Patrimônio Líquido por volta de 100% ou mais acima das médias passadas da empresa, e mais de 200% acima das médias atuais do mercado, é inevitável concluir, mais uma vez, que o preço da ação da Weg apresenta um prêmio muito grande sobre seu preço justo.

Absoluta tranquilidade

E, mais uma vez, confirmamos a absoluta tranquilidade da posição financeira da empresa, com o índice dívida líquida/patrimônio líquido negativo, ou próximo de zero, durante mais de duas décadas.

Tabela de Análise: Descontos/Prêmios



                                      A               B                 C            
                                                                                     
                        Weg          Weg           Mercado^          Mercado         
         <>            Atual   Média     Desc/   Atual   Desc/    Média   Desc/      
                               24 Anos# Prêmio          Prêmio   10 Anos Prêmio##   
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Preço da Ação  R$ 37,00                                                         
     -----------------------                                                         
     Lucro/Pat.Liq   %  30,1    23,1     +30%    20,4   +47%         -         -     
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Yield           %   1,3     2,0     -35%     4,2   -69%         -         -     
     Preço/Lucro     x  40,4    20,6     +96%    11,3  +257%         -         -     
     Preço/Pat.Líq   %  1218     434    +181%     269  +353%         -         -     
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Liq. Corrente   x   2,1     2,3        -       -      -         -         -     
     Dív.Líq/P.Líq   %   -18       2        -       -      -         -         -     
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
 Desconto (-) / Prêmio (+) = Indicador Atual da Empresa / Indicador de Comparação    
  ^  "Mercado" significa nossa base de dados de 110 empresas                         
  #  Yield 10 anos, Dív.Líq/P.Líq e Líq. Corrente 11 anos                            

Cálculo do Valor Intrínseco

Lucro base 50% maior!

Recalculamos o preço intrínseco da ação da Weg usando o método Fluxo de Caixa Descontado - Dividendo.

Para premissa do lucro base no fim de 2021 retiramos o valor do crédito tributário do lucro individual dos 9 meses do ano e anualizamos o resultado. Dá R$ 3.161 MM, ou R$ 0,75 por ação, quase 50% acima do lucro base adotado em nossa análise de 30/10/20! Mantemos a premissa de payout de 50%.

Taxa de desconto aumentada

Como os juros "sem risco" do título público NTNB2045 (e de papeis de prazos menores) já estão se aproximando de 5,5%, e há pouca chance de redução no futuro próximo, aumentamos nossa taxa de desconto para 6,0%. O adicional de meio por cento representa o risco apresentado pela Weg.

Receita se expande 10 vezes

Ao repensar o crescimento futuro reestimamos as taxas históricas de crescimento ao longo de 24 anos. Verificamos expansão real de receita de 9,8% aa e de lucro de 9,0% aa. São cifras impressionantes.

Ao longo do período as vendas da Weg, em termos reais, expandiram quase 10 vezes. Mas fica difícil manter o alto crescimento com escala muito maior de operações. Mesmo assim, resolvemos adotar, como crescimento acelerado lucro nos próximos 10 anos, a taxa de 9% aa. Além do excelente desempenho dos últimos tempos, aqui estamos pensando também em novos ganhos verdes a serem gerados pela eletrificação do mundo.

Para taxa perpétua a partir do décimo primeiro ano definimos a taxa de 4% aa.

Prêmio de 24%

Acreditando que essas taxas estão ousadas, impressiona que o program do site MoneyChimp ainda retorna o preço intrínseco de R$ 29,76, 20% abaixo do preço atual do mercado. Em outras palavras o preço de mercado apresenta um prêmio de 24%!

Há duas diferenças importantes nas premissas empregadas na nova estimativa na comparação com cálculo anterior de 30/10/20: um lucro base quase 50% maior e uma taxa de desconto aumentado em um ponto percentual. Em parte os dois efeitos se cancelam.

Tabela de Premissas e Resultados


                                             A       
                                                     
                     Taxa de Desconto:      6,0%     
           Lucro Base (12/2021)(R$MM):      3161     
             Lucro Base por Ação (R$):      0,75     
         Taxa de Crescimento  10 anos:      9,0%     
         Taxa de Crescimento Perpétuo:      4,0%     
                               Payout:       50%     
                                                     
   Valor de Mercado da Empresa (R$MM):    163183     
   Valor Intrínseco da Empresa (R$MM):    114551     
                 Número de Ações (MM):   4196,01     
                     Preço Atual (R$):     37,00     
                Preço Intrínseco (R$):     29,76     
                  Margem de Segurança:       -ve     
                               Prêmio:       24%     
                                                     
                      A: Cenário ousado              
          

Discussão

Sobrevalorização, mais uma vez

Não há muita novidade nos resultados do estudo: embora a Weg apresente desempenho impar e tranquilidade financeira absoluta durante mais de duas décadas, tanto a Análise de Múltiplos quanto o Cálculo do Valor Intrínseco concordam ao apontar, mais uma vez, a sobrevalorização de sua ação.

A reação da bolsa à divulgação do balanço do terceiro trimestre forneceu certa confirmação dessa conclusão. Embora fosse improvável o mercado esperar resultados melhores, houve declínio subsequente no preço da ação.

Evolução por canal

De fato, visualizamos o papel evoluindo dentro de uma espécie de "canal" gráfico. Consideramos improvável a ação ultrapassar o teto de R$ 46,99 atingido em janeiro de 2021 no curto ou médio prazo. Por outro lado, avaliamos que as grandes qualidades da empresa têm o poder de manter o preço do papel bem acima do preço intrínseco estimado neste estudo.

Não compre, não venda!

Não recomendamos compra da ação da Weg. Mas não achamos hora de vender devido à grande valorização. Mesmo que nossa estimativa do preço intrínseco se baseie em premissas de crescimento consideradas ousadas, não consideramos um prêmio de preço de 24% excessivo no caso de uma empresa de qualidade descomunal. Afinal, nossa estimativa do preço intrínseco não passa de um "chute informado".

Peso excessivo; impostos exagerados

Existem outras razões para eventuais vendas: peso excessivo da Weg na carteira, por exemplo, ou um potencial pagamento exagerado de impostos. No segundo caso a grande valorização da ação ao longo de muitos anos de investimento implica no risco de pagar altos impostos sobre lucro inflacionário.

Neste caso é interessante efetuar vendas "rotativas" mensais de até R$ 20.000 que permitem isenção de impostos. Com a sobrevalorização provavelmente haverá a oportunidade de recomprar essas ações a preço igual ou até mais baixo.

Conclusões e Recomendação

Com o mínimo de dívida, a Weg tem aumentado suas vendas e lucros em torno de 9% aa, em termos reais, ao longo de pelo menos 24 anos. O retorno sobre patrimônio líquido médio do período é de 23%.

No entanto, em plena pandemia o ritmo de operações da empresa se acelerou. No ano de 2020 e nos primeiros 9 meses de 2021 a expansão de vendas, nos dois períodos, atingiu mais de 30% em termos nominais, ano sobre ano.

A performance histórica impressionante tem produzido sobrevalorização do preço da ação da Weg. Análise de Múltiplos mostra que os atuais indicadores de investimento superam as médias passadas da empresa e as médias atuais do mercado em mais de 100%. E mesmo adotando premissas de crescimento consideradas ousadas, Cálculo do Valor Intrínseco aponta um prêmio de 24%.

Dadas às qualidades da empresa, e levando em conta nossas ferramentas de avaliação imprecisas, não consideramos esse prêmio excessivo. Não aconselhemos a compra das ações da Weg. Mas não vemos razão para se desfazerem de posições no papel devido a sua grande valorização.

Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação detém uma posição das ações da Weg.

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