CHECK-UP DA EMPRESA
Weg: Entrou em órbita! De small cap a blue chip em 25 anos

Código: WEGE3
Data Base: 21/02/20
Preço da ação: R$ 49,80 Número de ações: 2097,54 MM

Ibovespa: 113681
US$ 1,00: R$ 4,39

Valorização em 2019: 43,7%
Último Resultado: Ano de 2019

Setor: Bens de Capital
Produtos/Serviços Principais: Motores elétricos, componentes eletroeletrônicos, transformadores, geradores, automação industrial e tintas industriais.

A ação da Weg valorizou 175% desde nosso último Check-Up de 26/10/18, época em que consideramos o papel plenamente precificado! No mesmo período o Índice Bovespa subiu somente 33%.

Os resultados recentes, embora bons, não explicam um rali desta magnitude. Embora seja provável a contribuição de exuberância irracional, identificamos como fator principal a chegada da empresa ao status de blue chip brasileira, e suas perspectivas futuras.

Ao longo de mais de duas décadas a empresa tem dado provas de expansão sustentável, boa rentabilidade, crescente liquidez de negociação e absoluta solidez financeira. As perspectivas futuras derivam da bom posicionamento da empresa na eletrificação crescente do mundo, com a substituição de combustíveis fósseis por energia solar e eólica.

Mesmo assim, face o grande prêmio encontrado no preço de mercado da Weg é inevitável recomendar a venda de pelo menos parte de posições na ação.

Introdução

Trajetória explosiva

Em nosso último Check-Up da Weg, de 26/10/18, mesmo considerando o papel plenamente valorizado, recomendamos sua manutenção em carteira. Na avaliação levamos em consideração tanto a qualidade da empresa quanto seu potencial como geradora de dividendos.

Tudo bem, mas como se explica a aceleração da ação, logo em seguida, numa trajetória explosiva que levou à valorização de 175% em 16 meses (ver gráfico abaixo)? Neste mesmo período o Índice Bovespa avançou somente 33%.

É o reconhecimento derradeiro da qualidade da empresa - que acompanhamos há mais de 20 anos - ou simplesmente o resultado de "exuberância irracional"? Um dos objetivos da presente análise é encontrar a resposta.

Gráfico de Preço de 14 Anos

Tabela de Dados


                                  (milhoes de dolares ajustados)                            
                                                                                            
Ano            2008  2009  2010  2011  2012  2013  2014  2015  2016  2017  2018  2019  2020P
===========================================================================================
PIB Real*       5.1  -0.1   7.5   4.0   1.9   3.0   0.5  -3.5  -3.5   1.0   1.1           -
===========================================================================================
Receita Liq.   1879  1681  1657  1833  2066  2154  2323  2610  2360  2329  2818  3014     -
Lucro Liquido   234   220   196   207   219   266   283   309   282   279   315   365   396
Pat.Liquido    1283  1317  1304  1342  1359  1444  1498  1613  1502  1643  1816  1968  1968
No.Acoes MM     618   621   621   620   620   620   807  1613  1613  1613  2097  2098  2098
-------------------------------------------------------------------------------------------
Lucro/P.Liq. % 18.2  16.7  15.0  15.4  16.2  18.4  18.9  19.2  18.7  17.0  17.3  18.5  20.1
Preco/Lucro x  13.8  20.8  26.0  19.8  25.5  22.9  25.9  20.9  22.4  34.1  27.5  45.0  59.6
Preco/P.Liq. %  251   346   392   306   412   422   488   400   419   579   477   834  1198
Margem Liq. %  12.4  13.1  11.8  11.3  10.6  12.4  12.2  11.8  11.9  12.0  11.2  12.1     -
Yield (Divi/Preco) %    -     -   2.9   2.2   2.4   2.1   2.5   2.3   1.6   1.9   1.2   0.9
Payout (Divi/Lucro)% 54.7  59.0  57.8  57.2  54.8  54.6  51.3  51.8  53.1  52.6  55.2  52.1
Lucro/Cap.Invest. %  26.1  15.7  13.4  15.7  19.2  19.3  17.1  16.0  18.5  16.8  17.8     -
Liquidez Corrente x     -   2.5   2.1   1.9   2.7   2.4   2.7   2.8   2.2   1.9   2.2     -
Div.Liq/Pat.Liq. %    -11    -4    15     3    -4    -2    12    17    -8     3     4     -
-------------------------------------------------------------------------------------------
P - Projetado   * BACEN                                                                     
                                                                                            
Notas: Retorno/Patrimônio Líq baseado no último PL disponível (e nao, necessariamente, no PL
do início do ano); Preço/Lucro baseado no preço do fim do ano para periodos encerrados e no 
preço atual para periodos nao encerrados; valores ate 31/12/98 convertidos em US$ pelo      
câmbio do fim do ano em questao, valores a partir de 31/12/98 convertidos pelo câmbio do    
31/12/98 (US$1=R$1,21), apos reajustamento pela inflação. Ha descontinuidade de patrimônio  
líquido e lucro a partir de 2010 devido a adoção das regras de IFRS. Somente as receitas e  
os indicadores financeiros se referem aos balanços consolidados. 

Alerta

Alertamos que a Tabela de Dados acima é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999, fortemente impactados pela desvalorização.

Últimos Resultados

Evolução de Resultados Consolidados

                                
                                        2019 x 2018          
                                       -------------         
                                         %*    R$MM**        
     -----------------------------------------------         
               Receita Operacional:    +11,5  +1377          
                   Custo de Vendas:    +10,5   -894          
             Despesas Operacionais:     +7,3   -143          
     Despesas Financeiras Líquidas:   +356,1    -34          
                          Impostos:    +12,1    -18          
                     Lucro Líquido:    +21,4   +288          
     -----------------------------------------------         
        * Variação no valor absoluto                         
       ** Valor contribuído ao lucro no período              

Bom crescimento da receita

Houve bom crescimento da receita no Brasil e no exterior.

Ajudada pelo câmbio, vendas no mercado externo (58,3% da receita) se expandiram 13,0%. Aqui houve relevante contribuição do segmento Geração, Transmissão e Distribuição, de ciclo longo, na América do Norte. Em moeda local o aumento foi de 10,4%.

No mercado interno (41,7% da receita) foi registrada expansão de 9,5%, com destaque para equipamentos de ciclo curto, em especial sistemas de geração solar distribuída.

Custos controlados

Com aumentos abaixo da expansão da receita, os custos e despesas estão bem controlados. Os baixos preços de aço e cobre têm atenuado os efeitos da desvalorização do real.

Investimentos

Investimentos "orgânicos" no ano incluíram a inauguração, no México, da primeira fundição fora do Brasil. Na China houve a expansão da fábrica de motores elétricos industriais em Rugao e a inauguração de uma nova fábrica de produtos seriados de automação em Jintan.

Na área "inorgânica" houve conclusão das aquisições das seguintes empresas:

- Energy Storage System (Sistemas de Armazenamento de Energia por Baterias da Northern Power Systems. A empresa americana possui capacidade de projetar, desenvolver e fabricar sistemas de armazenamento de energia.

- Geremia Redutores, fabricante brasileiro de Redutores, Motorredutores de Velocidade, Multiplicadores de Velocidade e Componentes para Transmissão Mecânica.

- PPI-Multitask, especializado em Integração de Sistemas de Automação Industrial, Soluções MES (Manufacturing Execution System), IIoT (Industrial Internet of Things) e softwares para a indústria.

- V2COM, empresa brasileira especializada em IoT (Internet of Things) e soluções completas de telemedição para sistemas de energia elétrica e Smart Grid.

Análise de Múltiplos

Tabela de Análise: Descontos/Prêmios



                                      A               B                 C            
                                                                                     
                        Weg          Weg           Mercado^          Mercado         
         <>            Atual   Média     Desc/   Atual   Desc/    Média   Desc/      
                               12 Anos#  Prêmio          Prêmio   10 Anos Prêmio##   
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Preço da Ação  R$ 49,80                                                         
     -----------------------                                                         
     Lucro/Pat.Liq   %  20,1    17,5     +15%    16,4   +23%      13,2      +33%     
     Lucro/Cap.Invest%  17,8    17,8       0%       -      -         -        -      
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Yield           %   0,9     2,1     -57%     2,3   -61%       2,6      -19%     
     Preço/Lucro     x  59,6    25,4    +135%    18,8  +217%      15,7      +62%     
     Preço/Pat.Liq   %  1098     444    +147%     395  +178%       248      +79%     
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     
     Liq. Corrente   x   2,2     2,3        -       -      -         -         -     
     Dív.Líq/P.Líq   %     4       2        -       -      -         -         -     
     -----------------------   ---------------  ----------------  --------------     	
  Desconto (-) / Prêmio (+) = Indicador Atual da Empresa / Indicador de Comparação   
  ^  "Mercado" significa nossa base de dados de 110 empresas                         
  #  Yield 9 anos, Lucro/Cap.Invest e Dív.Líq/P.Líq 11 anos, Líq. Corrente 10 anos   
  ## Desconto/Prêmio das médias da Weg com relação às médias do mercado              

Valorização dramática; sólida financeira

Com prêmios acima de 100%, a Tabela explicita a dramática valorização da ação em comparação com seus níveis passados.

Comparação dos indicadores da Weg com as médias atuais do mercado mostram prêmios na faixa de 200%, cifras bem distantes dos prêmios bem abaixo de 100% observados na comparação das médias históricas da Weg com as médias históricas do mercado.

A modesta melhora do retorno sobre patrimônio líquido, em comparação com sua média passada, certamente não explica a aceleração recente no preço do papel.

Como sempre a posição financeira da Weg é absolutamente sólida.

Cálculo do Valor Intrínseco

Só muda taxa de desconto

Para re estimar o preço intrínseco da ação através do método Fluxo de Caixa Descontado - Dividendos (FCDD) adotamos o lucro líquido da empresa de 2019, R$ 1615 MM, como lucro base. Análise dos resultados do ano não detecta a presença de efeitos extraordinários.

Observamos que o resultado de 2019 não diverge muito do lucro projetado para o ano no Check-Up de 26/10/18 após acrescentar o crescimento previsto de 6% aa e 2 anos de inflação. Isso sugere que tanto o lucro base anterior quanto a taxa de crescimento prevista tinham boa consistência.

O payout de dividendo e as taxas de crescimento do Check-Up anterior estão mantidos nos novos cálculos (com a exceção do Cenário "irrealista").

Assim, a única alteração introduzida nas premissas do exercício atual é a redução da taxa de desconto. Acompanhando, à distância, a queda dos juros reais do título NTNB2045, nossa base de referência, a taxa caí de 6% aa no estudo anterior à faixa 5,5%-5,0% nos cenários básicos (A e B) do presente trabalho.

Cenários implícitos

Para mostrar os cenários implícitos no nível atual do preço de mercado ainda simulamos duas alternativas de realização pouco prováveis: Cenário C, com taxa de desconto reduzida para 4,5%; e Cenário D, com crescimento aumentado para 7,5% na primeira década, e a 3,9% no período "perpétuo".

Tabela de Premissas e Resultados


                                           A        B        C        D     
                                                                            
                     Taxa de Desconto:    5,5%     5,0%     4,5%     5,0%   
      Lucro Projetado (12/2019)(R$MM):    1615     1615     1615     1615   
             Lucro Base por Ação (R$):    0,77     0,77     0,77     0,77   
         Taxa de Crescimento  10 anos:    6,0%     6,0%     6,0%     7,5%   
         Taxa de Crescimento Perpétuo:    3,5%     3,5%     3,5%     3,9%   
                               Payout:     50%      50%      50%      50%   
                                                                            
   Valor de Mercado da Empresa (R$MM):  104457   104457   104457   104457   
   Valor Intrínseco da Empresa (R$MM):   51432    68862   103765   108967   
                 Número de Ações (MM): 2097,54  2097,54  2097,54  2097,54   
                     Preço Atual (R$):   49,80	  49,80    49,80    49,80   
                Preço Intrínseco (R$):   24,52    32,83    49,47    49,75   
                  Margem de Segurança:     -ve      -ve       0%       0%   
                             Desconto:       -        -       0%       0%   
                                                                            
                   A: Cenário conservador                                   
                   B: Cenário realista                                      
                   C: Cenário ousado                                        
                   D: Cenário irrealista                                    
                                                                            

Realismo x ousadia

Dependendo da taxa de desconto utilizada os cálculos produzem uma ampla faixa de valores possíveis para o preço intrínseco. No cenário considerado realista, no entanto, a análise sugere que o preço atual de mercado está 52% acima do preço intrínseco (R$ 49,80/R$ 32,83). As simulações C e D mostram que somente cenários considerados ousados ou irrealistas podem justificar o nível atual da ação.

Discussão

Dividimos a discussão em duas partes. A primeira tenta entender a aceleração recente da ação da Weg; a segunda analiza se é hora de vender o papel.

A. Por que ação da Weg subiu 175% em 16 meses?

Metamorfose

Operações baseadas em análise "técnica" e de "momentum", e uma boa dose de entusiasmo, devem ter contribuído ao rali impressionante da Weg. No entanto, nossa hipótese principal para o fenômeno é outra: o reconhecimento tardio pelo mercado da chegada da ação da Weg, historicamente de perfil baixo, ao status de blue chip brasileira.

Seguem nossos argumentos pela metamorfose:

1. Receita diversificada

Com o real se desvalorizando a empresa se beneficia do fato de ter aumentado progressivamente a proporção da receita faturada em moeda estrangeira, chegando agora à faixa de 60%.

Embora produtor de bens de capital, indústria considerada fortemente cíclica, a última recessão evidenciou a capacidade da Weg, devido à clientela geograficamente diversificada, de amenizar essa característica.

2. Retorno de dividendos

Com dividendos crescendo a 6% aa, em termos reais, e exibindo um yield de 1,9% na data do Check-Up anterior, o retorno oferecido pela ação da empresa, só dos dividendos, excedeu (e ainda excede) o rendimento da renda fixa no longo prazo.

3. Eletrificação acelerada

Como fabricante de equipamentos e sistemas elétricos, a Weg é uma das poucas empresas brasileiras inseridas no movimento mundial de eletrificação acelerada. A empresa tem obtido receitas crescentes dos segmentos de geração eólica e solar.

4. Alta liquidez de negociação

Enquanto 20 anos atrás o papel da empresa foi objeto de poucas transações diárias na Bovespa, hoje o número é comparável aos papeis mais negociados da bolsa. Bonificações e um desdobramento nos últimos anos têm ajudado impulsionar essa maior liquidez.

5. Payout melhorado

É verdade, como se espera da chegada de uma empresa à fase madura de seu ciclo de vida, que houve redução na taxa de expansão da Weg ao longo dos anos. Em contrapartida, a empresa tem aumentado progressivamente o payout de seus dividendos.

6. Atributos tradicionais de blue chips

A empresa apresenta os atributos tradicionais de um blue chip. Estes incluem:

- Valor de mercado de bilhões de dólares
- Grande liquidez de negociação em bolsa
- Liderança de seu setor
- Razão social amplamente reconhecida
- Crescimento sustentado
- Solidez financeira
- Boa governança corporativa
- Boa relação com os acionistas
- Boa distribuição de lucros

Pode ser que a razão social da Weg não esteja na boca do povo mas ela preenche com folga os outros quesitos.

Os últimos 25 anos

Nos últimos 25 anos, em termos reais, estimamos que a receita da empresa tenha crescido 10 vezes, o lucro 12 vezes e a capitalização de mercado talvez 50 vezes.

É difícil de acreditar mas, levando em conta um desdobramento e duas bonificações, uma ação comprada 25 anos atrás vale na região de 170 vezes mais agora - após deduzir a inflação. Pesquisas variam mas é provável que a Weg, em termos de valor de mercado, fique entre os 15 maiores fabricantes de motores elétricos do mundo.

B. É hora de vender o papel?

Resposta não é simples

É hora de vender? Com um possível prêmio de 52% é impossível ficar impassível. Mas a resposta, no caso de um blue chip com história de grande valorização, não é simples. Abaixo nossas considerações:

1. Ferramenta de aferição imprecisa

Como mostra os resultados da análise, que vão de um prêmio de 103% (Cenário A) embutido no preço de mercado até plenamente precificado, dá, com o método de FCDD, para chegar a praticamente qualquer preço intrínseco! É uma ferramenta de aferição imprecisa: tudo depende da escolha das premissas do cálculo.

Quem garante que as estimativas, baseadas em um futuro desconhecido e uma taxa de desconto nebulosa, estão corretas. Não existe um único preço intrínseco mas uma faixa de possíveis valores. De qualquer forma, as evidências de super valorização são fortes e apoiadas pela Análise de Múltiplos.

2. Há melhores opções?

Agora, se vender as ações da Weg vai fazer o que com o produto da operação? A renda fixa oferece pouco rendimento e não é fácil encontrar melhores opções na bolsa.

3. Retorno do dividendo

Com já comentamos, mesmo negociada a um prêmio, o papel da Weg ainda oferece, através dos dividendos, maior retorno que a renda fixa no longo prazo.

4. Recompra?

Olhando o gráfico da ação da Weg, em crescimento quase exponencial desde outubro de 2019, é óbvio que haverá uma correção. Assim ao vender o papel será que não haverá uma oportunidade de recompra a um preço mais baixo? Infelizmente, como a hora da reversão é desconhecida, e o entusiasmo grande, a chance de uma recompra de sucesso é baixa.

Há ainda mais dois outros aspectos a considerar:

1. Aumentar diversificação

Se o investidor na Weg tivesse mantido suas ações durante muitos anos de valorização é provável a empresa constituir uma porcentagem excessiva de sua carteira. Neste caso é interessante vender parte da posição para aumentar a diversificação.

2. Reduzir impostos

Só que a forte valorização traz junto um lucro enorme não realizado, sujeito à cobrança de imposto na alienação das ações. Lucro acumulado durante muitos anos embute uma parcela importante de inflação, aumentando em muito a alíquota real aplicada na venda. Com lucro nominal de 200%, por exemplo, os impostos representam 10%, não do lucro mas do valor total alienado! Nessa situação o ideal seria limitar eventuais vendas a valores mensais de R$ 20.000,00, isentos de impostos.

Venda de 25% da posição

Uma solução imperfeita seria vender parte da posição na base do que mais vale um pássaro na mão do que dois voando. Assim, no caso de investidores recentes na Weg é difícil não recomendar a venda imediata de talvez 25% da posição.

Para investidores antigos, enfrentando uma conta injusta de impostos, a solução parece a venda de lotes mensais de R$ 20.000,00 até chegar ao limite estipulado. Mas há um risco importante: vendas parceladas podem ser atropeladas por fortes quedas nas bolsas desencadeadas pela disseminação descontrolada do coronavirus.

Conclusões e Recomendação

A ação da Weg valorizou 175% desde nosso último Check-Up de 26/10/18, época em que consideramos o papel plenamente precificado! Como os resultados recentes, embora bons, não justificam um rali desta magnitude, sentimos na obrigação de desvendar as razões este desempenho.

Um fator importante é a redução na concorrência dos juros da renda fixa. Mas como o Índice Bovespa subiu somente 33% no mesmo período isso não pode ser a única explicação.

Identificamos como fator principal fundamentalista a chegada da empresa ao status de blue chip brasileira, e suas perspectivas futuras.

Ao longo de mais de duas décadas a Weg tem dado provas de expansão sustentável, boa rentabilidade, crescente liquidez de negociação e absoluta solidez financeira. A empresa ainda tem aumentado o payout de seus dividendos.

As perspectivas futuras derivam da bom posicionamento da empresa na eletrificação crescente do mundo, com a substituição de combustíveis fósseis por energia solar e eólica.

Mas não devemos ignorar a provável participação no rali da Weg da exuberância irracional!

Face o grande prêmio encontrado no preço de mercado da Weg, através de técnicas alternativas de análise, é inevitável recomendar a venda de pelo menos parte de posições na ação. Argumentos contra a venda - qualidade da empresa, técnicas de avaliação imprecisas, ausência de boas alternativas, dificuldade da recompra - sugerem limitar a alienação a, vamos dizer, 25% do total em carteira.

Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação detém em carteira uma posição importante da Weg.

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