RAIO-X DA EMPRESA

Raiadrogasil: no encalço da Petrobras? Fala sério!

Código: RADL3
Data Base: 08/09/23
Preço da ação: R$ 26,81 Número de ações: 1714,38 MM

Ibovespa: 115313
US$ 1,00: R$ 4,98

Valorização em 2023: 17,5%
Último Resultado: Primeiro trimestre de 2023

Setor: Médico
Produtos/Serviços Principais: Farmácias, consultas, exames e atividades de promoção de saúde.

Com receita e lucro se expandindo a 12% aa e 16% aa, respectivamente, desde a fusão da Raia com a Drogasil em 2011, a combinação Raiadrogasil é uma das campeãs de crescimento de nossa base de dados.

O desempenho excepcional, normalmente de prazo restrito, dificulta a previsão do crescimento futuro, impossibilitando precisão na estimativa do preço justo da ação.

Por outro lado, como cálculos mostram que o preço atual do papel da Raiadrogasil implica em taxas de crescimento além do razoável acreditamos que o mesmo já supera a plena valorização. Análise de múltiplos apoia essa conclusão. O yield do dividendo é mínimo.

Embora seja sempre possível, graficamente, a volta da ação da Raiadrogasil à faixa de R$ 30,00, não recomendamos, no preço atual, investimento na empresa com horizonte de longo prazo.

Introdução

Taxas impossíveis de manter?

A Raiadrogasil é outra empresa identificada por nossa pesquisa das Empresas que Mais Crescem.

A partir da fusão da Raia com a Drogasil em 2011 a receita e da entidade combinada têm crescido a cerca de 12% aa e o lucro a cerca de 16%, taxas praticamente impossíveis de manter por prazos mais longos. Desde a unificação dos sistemas das duas empresas em 2014 o retorno sobre patrimônio líquido (do fim do ano) tem superado os anos anteriores, apresentando média de 15,5%.

Com seu bom histórico bem conhecido não imaginamos, ao analisar a Raiadrogasil, encontrar uma ação descontada. O motivo do estudo é simplesmente o desejo de conhecer melhor mais uma das campeãs de crescimento de nossa base de dados.

Gráfico de Preço de 12 Anos

Fonte: Google

Tabela de Dados

(milhões de dólares ajustados) Ano 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022P 2023P ================================================================================================= PIB Real* 4.0 1.9 3.0 0.5 -3.5 -3.5 1.0 1.1 1.1 -4.1 4.6 2.9 - ================================================================================================= Receita Liq. 964 1800 1966 2190 2380 2836 3231 3485 3966 4341 4748 5411 - Lucro Liquido 24 35 32 65 91 113 125 118 174 105 148 185 199 Pat.Liquido 777 758 734 728 704 733 788 824 909 944 920 994 1000 No.Acoes MM 330 330 330 329 329 330 330 329 330 1649 1647 1648 1714 ------------------------------------------------------------------------------------------------- Lucro/P.Liq. % 3.1 4.6 4.3 8.9 12.9 15.4 15.9 14.4 19.2 11.1 16.1 18.7 19.9 Preco/Lucro x 62.4 72.7 48.4 38.2 34.3 45.0 59.2 37.5 47.7 85.3 53.2 39.2 41.7 Preco/Rec. x 1.6 1.4 0.8 1.1 1.3 1.8 2.3 1.3 2.1 2.1 1.7 1.3 - Preco/P.Liq. % 195 337 210 340 444 693 939 538 914 947 856 732 831 Margem Liq. % 2.5 1.9 1.6 3.0 3.8 4.0 3.9 3.4 4.4 2.4 3.1 3.4 - Yield (Divi/Preco) % 0.6 0.5 1.1 1.1 0.8 0.6 1.0 0.5 0.4 0.8 1.2 0.9 Payout (Divi/Lucro)% 39.3 32.9 40.5 37.9 37.5 34.0 35.8 26.1 34.5 45.1 45.8 37.1 Lucro/Cap.Invest. % 3.4 4.6 8.8 12.8 14.7 14.3 12.3 16.0 9.5 13.0 13.8 - Liquidez Corrente x 2.1 2.0 1.8 1.6 1.6 1.6 1.6 1.4 1.5 1.3 1.5 - Div.Liq/Pat.Liq. % -8 1 1 1 5 11 17 20 17 24 35 - ------------------------------------------------------------------------------------------------- P - Projetado * BACEN Notas: Retorno/Patrimônio Líquido baseado no último PL disponível (e nao, necessariamente, no PL do início do ano); Preço/Lucro baseado no preço do fim do ano para períodos encerrados e no preço atual para períodos não encerrados; valores ate 31/12/98 convertidos em US$ pelo câmbio do fim do ano em questão, valores a partir de 31/12/98 convertidos pelo câmbio do 31/12/98 (US$1=R$1,21), apos reajustamento pela inflação. Somente as receitas e os indicadores financeiros se referem aos balanços consolidados.

Alerta

Alertamos que a Tabela de Dados acima é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999.

Não se deve atribuir importância excessiva à previsão de lucro para 2023, feita parcialmente por computador.

Histórico

Fusão cria maior rede do Brasil

1905 - João Batista Raia inaugura, em Araraquara (SP), a primeira unidade da Pharmacia Raia

1935 - Formada a Drogasil com a fusão dos grupos paulistas Drogaria Bráulio e a Drogaria Brasil

1937 - A Raia abre farmácias em Araraquara, Araçatuba e Piracicaba
- A Drogasil incorpora as drogarias Sul América, Amarante, Ypiranga, Orion e Morse

1972 - A Drogasil listada na bolsa

2005 - A Raia atinge 137 filiais em SP, RJ,MG e PR

2007 - A Drogasil faz oferta de ações e ingressa no Novo Mercado da bolsa

2008 - Entrada dos fundos de private equity Pragma e Gávea na Raia

2010 - Raia faz oferta de ações e ingressa no Novo Mercado
- Drogasil atinge 300 lojas em 5 estados

2011 - Anúncio da fusão das operações da Drogasil e Raia com a criação da Raia Drogasil, maior rede de farmácias do Brasil

2014 - Após estabelecer sede em São Paulo o fim da unificação dos sistemas corporativos das duas empresas

2015 - Aquisição da 4Bio, uma das maiores varejistas brasileiras de medicamentos especiais

2017 - Mudança da marca para "RD - Gente, Saúde e Bem-estar"

2019 - Incorporação da Drogaria Onofre, referência em e-commerce

2020 - Constituição da RD Ventures como objeto de investir em startups

2021 - Lançamento da Vitat "compreendendo o atendimento e a orientação de farmacêuticos em espaços dedicados nas farmácias"

2022 - Aquisição da eLoopz e SafePill
- Número de farmácias chega 2697.

Controle e Administração

Freefloat de 68,5% das ações

As acionistas de referência são as famílias Galvâo, Pires Oliveira Dias e Pipponzi, que fazem parte do Acordo de Acionistas com 26,3% das ações ordinárias, JPMorgan Asset Management com 5,12% e o Fundo de Investimento de Ações Araucaria Segundo com 0,08%. O freefloat consiste do saldo de 68,5% das ações.

O Diretor Presidente é Marcílio D‘Amico Pousada e o Presidente do Conselho de Administração Antonio Carlos Pipponzi.

Negócio e Grupo

Líder em faturamento

A RD – Raia Drogasil, com as marcas Droga Raia e Drogasil, é líder em faturamento e número de farmácias no varejo farmacêutico brasileiro. Além de medicamentos comuns e especiais são vendidas perfumaria, produtos de higiene pessoal e de beleza, cosméticos e dermocosméticos. Há ainda oferta de consultas e exames e atividades de promoção de saúde.

No fim do semestre houve 2.807 unidades em operação em todos os estados brasileiros abastecidas por 12 centros de distribuição. A empresa prevê a abertura de 260 novas lojas no período 2023-2025 (não temos a previsão de fechamentos).

A descrição da própria empresa divide suas atividades entre Varejo e Saúde como segue:

Varejo

- Varejo Multicanal e Marketplace: Drogasil, Raia e Conectalá
- Marcas Próprias: Needs, Nutrigood, Caretech e Vegan
- Engajamento e Fidelização: Stix e RD Ads.

Saúde

- Consultas e Exames: Amplimed e Labi Exames
- Acesso, Aderência e Especialidades: Univers, Cuco Health, 4BIO e Manipulaé
- Promoção de Saúde: Vitat, Wkt Workout, Tecnonutri e Healthbit.

Equivalência < 2% resultado antes do financeiro e tributos

A contribuição da equivalência patrimonial é pequena, representando menos de 2% do Resultado antes do Resultado Financeiro e Tributos no primeiro semestre de 2023. É composta das seguintes controladas e coligada:

- 4Bio Medicamentos (“4Bio”): varejo de medicamentos especiais
- Stix Fidelidade (coligada): plataforma de produtos e serviços para acúmulo e resgate de pontos
- RD Ventures FIP: fundo de investimento em participações
- Vitat Serviços em Saúde: apoio à gestão de saúde e promoção de hábitos saudáveis
- Dr Cuco Desenvolvimento de Software: plataforma digital de cuidado focada em aderência ao tratamento
- RD Ads: assessoria e consultoria em publicidade, propaganda e marketing
- SafePill Comercio Varejista de Medicamentos Manipulados (adquirida em 2022): gestão de tratamento medicamentoso domiciliar autônomo
- Manipulaê (a ZTO Tecnologia e Serviços de Informação na Internet): marketplace de farmácias de manipulação
- RD Log Ltda (adquirida em 2023): empresa de transporte e logística.

Últimos Resultados

Ano de 2022

Evolução de Resultados Consolidados

2022 x 2021 ------------- %* R$MM** ----------------------------------------------- Receita Consolidada de Vendas: +20,5 +4940 Custo de Vendas: +19,7 -3337 Despesas Operacionais: +19,4 -1131 Despesas Financeiras Líquidas: +70,4 -267 Impostos: -20,1 +45 Lucro Líquido: +32,8 +250 ----------------------------------------------- * Variação no valor absoluto ** Valor adicionado ou subtraído no período

Forte receita e custos fracos alavancam lucro

O forte aumento na receita, fruto da abertura de 260 novas (e fechamento de 53) farmácias e crescimento recorde de lojas existentes, superou em cerca de 1% o crescimento dos Custos e Despesas.

Por outro lado, houve forte aumento nas Despesas Financeiras causado, na maior parte, pelo crescimento dos itens Ajuste a Valor Presente e Encargos sobre debêntures e notas promissórias. Embora ainda se encontre baixa, é notável que a Dívida Líquida/Patrimônio Líquida tenha subido progressivamente ao longo da última década.

Não fica claro se os itens principalmente responsáveis pela queda nos Impostos ("Adições permanentes", "Subvenção para investimentos", "reserva de reavaliação" e "limite de isenção adicional de IR") sejam recorrentes ou não. De qualquer forma foi a combinação do crescimento menor das Despesas e Custos e a queda dos Impostos que neutralizaram o aumento nas Despesas e alavancou o Lucro Líquido.

Primeiro Semestre de 2023

Evolução de Resultados Consolidados

1S23 x 1S22 ------------- %* R$MM** ----------------------------------------------- Receita Consolidada de Vendas: +19,2 +2632 Custo de Vendas: +20,5 -1947 Despesas Operacionais: +16,0 -531 Despesas Financeiras Líquidas: +55,4 -162 Impostos: -34,7 +42 Lucro Líquido: +6,6 +34 ----------------------------------------------- * Variação no valor absoluto ** Valor adicionado ou subtraído no período

Nova forte receita não compensa alta em juros

De novo, houve forte expansão da Receita com destaque para a 4Bio que cresceu 81,0% no segundo trimestre na comparação de 24 meses. Como a 4Bio possui margem bruta menor que o varejo sua forte performance contribuiu para o maior crescimento do Custo de Vendas.

Nas Despesas Operacionais o forte crescimento da receita das mesmas lojas permitiu ganho de escala e crescimento menor das Despesas com Vendas, compensando o aumento maior das Despesas Gerais e Administrativas.

No fim, o crescimento menor das Despesas Operacionais e a queda nos impostos, causada, principalmente, pela "Subvenção para investimentos", não foram suficientes para compensar a forte alta nas Despesas Financeiras gerada por juros e encargos maiores. A consequência foi a compressão do Lucro Líquido.

Análise de Múltiplos

Tabela de Análise: Descontos/Prêmios

A B C D Raiadrogasil Raiadrogasil Raiadrogasil Mercado Mercado <> Atual Média 6 Desc/ Média Desc/ Atual Desc/ Média Desc/ Máximas Prêmio 12 Anos Prêmio Prêmio 12 Anos Prêmio@ ----------------------- -------------- -------------- ------------ -------------- Preço da Açao R$ 26,81 ----------------------- Lucro/Pat.Liq# % 19,9 16,6 +20% 12,0 +66% 14,8 +34% 13,7 -12% Yield % 0,9 1,0 -10% 0,8* -12% 4,0 -77% 2,7 -70% ----------------------- -------------- -------------- ------------ -------------- Preço/Lucro x 41,7 63,5 -34% 51,9 -20% 12,0 +247% 15,2 +241% Preço/Pat.Líq % 831 847 -2% 595 +40% 350 +137% 252 +136% ----------------------- -------------- -------------- ------------ -------------- Dív.Liq/P.Liq % 35** - - 13^ +169% 79 -44% - - ----------------------- -------------- -------------- ------------ -------------- "Desc/Prêmio": Indicador Atual / Indicador de Comparação "Mercado": nossa base de dados de 110 empresas ^Média de 10 anos * Média 11 anos # Lucro/Pat.Liq Previsto ** 31/12/22 @ Médias de 12 anos da Raiadrogasil / Médias de 12 anos do mercado

Lucro/Patrimônio Líquido 66% maior que passado

A Análise é dificultada pelo fato que o desempenho da Raiadrogasil tem melhorado muito ao longo dos últimos 12 anos, com o retorno da segunda metade sendo quase o dobro da primeira. A Tabela mostra que o Lucro/Patrimônio Líquido atual está 66% maior que a média do período.

Concentrando no Preço/Patrimônio Líquido, o indicador mais consistente, vimos que o atual supera sua média de 12 anos em 43%, se encontrando, neste momento, muito próximo da média das 6 máximas do período. Mas como o retorno tem melhorado muito não dá para concluir que o papel esteja agora plenamente precificado. De fato, um retorno melhor merece um Preço/Patrimônio Líquido mais alto.

Indicações da plena valorização

Por outro lado, será que um retorno somente 34% melhor que o mercado justifica um Preço/Patrimônio Líquido 137%, e um Preço/Lucro 247%, acima do mercado? Essas são indicações, sim, da plena valorização da ação.

Dívida baixa mas crescente

Embora a Dívida Líquida/Patrimônio Líquida da empresa, do fim 2022, esteja 169% acima de sua média de 10 anos ela continua baixa comparada com a média do mercado de 79%. Mas nem tudo são flores como mostra o valor crescente das Despesas Financeiras (ver Últimos Resultados).

Cálculo do Valor Intrínseco

De trás para frente!

Como no caso de nossa análise da Localiza, outra empresa de alto crescimento, em vez de tentar estimar o preço intrínseco procedemos de trás para frente: investigamos, usando a técnica Fluxo de Caixa Desconto, quais taxas de crescimento futuras produzem o preço atual de mercado da Raiadrogasil. Como premissas adotamos lucro base de R$ 1.015 MM, o lucro efetivo de 2022, payout de 36% e taxa de desconto 6%.

As Colunas A e B mostram duas combinações de crescimento que produzem valores próximos do atual preço de mercado de R$ 26,81.

Tabela de Premissas e Resultados

A B Taxa de Desconto: 6,0% 6,0% Lucro Base (12/2022) (R$MM): 1015 1015 Dividendo Base por Ação (R$): 0,2131 0,2131 Taxa de Crescimento 10 anos: 14,5% 11,4% Taxa de Crescimento Perpétuo: 4,0% 4,5% Payout: 36% 36% Valor de Mercado da Empresa (R$MM): 2699 2699 Valor Intrínseco da Empresa (R$MM): 5567 6752 Número de Ações (MM): 1714,38 1714,38 Preço Atual (R$): 26,81 26,81 Preço Intrínseco (R$): 26,91 26,83 Margem de Segurança: 0% 0% Desconto: 0% 0%

Discussão

Vendas equivaleriam a 41% da receita da Petrobras!

Não é possível definir um preço justo para o papel da Raiadrogasil com qualquer precisão: não sabemos se a melhora crescente dos últimos anos continuará ou representa uma fase passageira.

O crescimento implícito no preço de mercado atual de R$ 26,81 significa multiplicar o lucro em 12 e 11 vezes nos próximos 40 anos. Por conservadorismo vamos imaginar que a receita fosse expandir a 75% do múltiplo do lucro, ou 9 ou 8 vezes. Neste caso, daqui 40 anos as vendas da Raiadrogasil equivaleriam, respectivamente, a 41% ou 36% da receita atual da Petrobras! A chance disso ocorrer se aproxima de zero.

Mais, como qualquer Margem de Segurança atraente necessitaria de crescimento ainda maior avaliamos que a ação já se encontra além da plena valorização. Essa conclusão é apoiada pela Análise de Múltiplos.

Conclusões e Recomendação

O desempenho excepcional, normalmente de prazo restrito, dificulta a previsão do crescimento futuro, impossibilitando precisão na estimativa do preço justo da ação.

Apesar de o índice dívida líquida/patrimônio líquido da empresa estar baixo sua expansão ao longo da última década é notável como é também o crescimento das despesas financeiras nos resultados dos últimos 2 anos.

Embora seja sempre possível, graficamente, a volta da ação da Raiadrogasil à faixa de R$ 30,00, não recomendamos, no preço atual, investimento na empresa com horizonte de longo prazo.

Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação não detêm em carteira ações da Raiadrogasil.

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