Código: LINX3
Data Base: 09/06/17
Preço da ação PN: R$ 17,22 Número de ações: 165,24 MM

Ibovespa: 62210
US$ 1,00: R$ 3,27

Valorização em 2017: 0,7%
Último Resultado: Primeiro Trimestre de 2017

Setor: Informática
Produtos/Serviços Principais: Software de gestão de varejo.

Dados financeiros à nossa disposição compreendem somente um curto trecho da longa trajetória da Linx. Nestes anos houve forte crescimento de resultados mas desaceleração de lucro no fim do período.

Tanto o histórico limitado, quanto o ritmo de expansão que dificilmente se sustenta no médio a longo prazo, cercam previsões de desempenho de bastante incerteza. Mesmo assim a Análise de Sensibilidade mostra que existem cenários futuros viáveis que oferecem um retorno interessante para investidores. Infelizmente é necessário um desconto de preço de nível impraticável para contrapor ao risco atualmente associado a esses cenários.

Introdução

Curto registro e desempenho insustentável ...

O curto registro de dados financeiros a nossa disposição praticamente exclui a Linx como opção de investimento em valor neste momento. Mesmo assim a Linx tem utilidade como base para comparação com a Totvs, componente de nossa Carteira Concentrada.

Embora o valor das vendas da Linx represente somente um quarto da receita da Totvs ambas as empresas oferecem software de gestão integrada (ou ERP) e apresentam um modelo de expansão com forte componente "inorgânico".

... dificultam previsões

Além das informações restritas a grande evolução da Linx nos últimos anos, tanto de resultados quanto da estrutura corporativa, dificilmente se sustenta no médio a longo prazo. E sem um longo registro passado de operações consistentes, previsões de desempenho futuro têm pouca chance de acertar.

Sem comentário

Observamos que os relatórios de desempenho da empresa não ajudam muito: eles contém o mínimo de comentário, praticamente se restringindo à apresentação dos números dos balanços.

Em resumo, o presente estudo objetiva mais o estabelecimento de uma base para comparação e análise futura do que um Raio-X completo da empresa no presente momento.

Tabela de Dados

(milhoes de dolares ajustados) Ano 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017P ============================================================================================ PIB Real* 3.1 4.0 6.0 5.0 -0.2 7.6 3.9 1.8 2.7 0.1 -3.8 -3.6 - ============================================================================================ Receita Liq. 0 0 0 0 0 49 65 77 93 109 120 125 - Lucro Liquido 0 0 0 0 0 7 7 6 20 20 17 17 27 Pat.Liquido 0 0 0 0 0 26 87 78 185 188 178 291 294 No.Acoes MM 0 0 0 0 0 0 14 14 47 47 47 165 165 ------------------------------------------------------------------------------------------- Lucro/P.Liq. % * * * * * 25.2 8.5 7.4 10.6 10.7 9.6 5.9 9.3 Preco/Lucro x * * * * * 0.0 0.0 0.0 33.5 33.3 31.5 41.2 26.0 Preco/P.Liq. % * * * * * 0.0 0.0 0.0 357 355 302 245 242 Margem Liq. % * * * * * 13.4 11.4 7.5 21.1 18.3 14.2 13.8 - Yield (Divi/Preco) % 1.6 1.3 1.3 Payout (Divi/Lucro) % 50.1 52.6 35.0 Lucro/Cap.Invest. % - - - - - - - - - 11.6 10.8 - Liquidez Corrente x - - - - 1.1 2.0 2.2 5.1 3.5 3.8 6.8 - Div.Liq/Pat.Liq. % - - - - 103 3 2 -49 -29 -17 -45 - -------------------------------------------------------------------------------------------- P - Projetado * BACEN Notas: Retorno/Patrimonio Liq baseado no ultimo PL disponivel (e nao, necessariamente, no PL do inicio do ano); Preco/Lucro baseado no preco do fim do ano para periodos encerrados e no preco atual para periodos nao encerrados; valores ate 31/12/98 convertidos em US$ pelo cambio do fim do ano em questao, valores a partir de 31/12/98 convertidos pelo cambio do 31/12/98 (US$1=R$1,21), apos reajustamento pela inflacao. Ha descontinuidade de patrimonio liquido e lucro a partir de 2010 devido a adocao das regras de IFRS. Somente as receitas e os indicadores financeiros se referem aos balancos consolidados.

Breve História

Investidores estratégicos financiam aquisições

1985 - Fundado por Nécio Fernandes (atual presidente do conselho) e outros, a Microserv, denominação anterior da Linx, começa suas atividades, com criação de software de automatização da cadeia de produção de empresas de vestuário

2000 - Implementação de Programa de Canais para venda do ERP Linx em regiões onde inexiste escritório próprio

2004 - Constituição da LMI como holding das empresas do grupo, com a denominação social sendo posteriormente alterado para LINX

2008 - Aquisição e incorporação da concorrente Quadrant Informática

2009 - Início de oferta de softwares na plataforma Cloud
- Controlada Linx Sistemas adquire e incorpora:
. CSI Comércio Soluções Inteligentes (soluções em gestão de redes do setor de eletrônicos, supermercados e farmácias)
. AVS Serviços de Informática (focada em pequenas varejistas)
. Inter Commerce Sistemas de Gestão Comercial (soluções em gestão de redes do setor home improvement)

2010 - Emissão de 2,17MM ações preferenciais, integralizadas pelo BNDESPAR pelo preço total de R$ 50 MM
- Linx Sistemas adquire e incorpora:
. CNP Engenharia de Sistemas (soluções em gestão de redes do setor de concessionárias - Dealership Management System)
. Dia System Informática (desenvolvimento e distribuição de sistemas de informática, comercialização de produtos e prestação de serviços de informática)

2011 - Emissão de 2.76MM ações preferenciais subscritas e integralizadas pelo GA Brasil II Fundo de Investimento em Participações pelo preço total de R$ 129,2MM
- Emissão de 0,76 ações preferenciais integralizadas pelo BNDESPAR pelo preço total de R$35,8MM
- Linx Sistemas adquire e incorpora:
. Custom Business Solutions (localizada no Rio Grande do Sul permite presença da Linx no Sul do país)
. Spress Informática (soluções em gestão de redes de concessionárias)
. Microvix Software (incorporada em 2012) (soluções em gestão de redes para o setor de franchises para todo território nacional)

2012 - Linx Sistemas adquire e incorpora Compacta Informática (soluções em gestão de redes de food service para todo território nacional, Argentina, Paraguai e Angola)
- Linx Sistemas firma contrato de transferência de tecnologia com Bitix Consultoria em Tecnologia da Informação (soluções de omni-channel; permite maior integração entre canais de vendas, com foco em mobilidade por meio dos sistemas operacionais iOS, da Apple e Android)

2013 - Desdobramento de 250%
- Emissão de 11,05MM ações distribuídas por oferta pública a preço de R$ 27,00
- Emissão de 1,66MM ações adicionais
- Abertura de capital com captação de R$ 528MM via IPO
- Linx Sistemas adquire e incorpora:
. Direção Processamento de Dados (soluções para meios de pagamento eletrônicos, processamento de cartões, redes de serviços e automação comercial)
. Seller Corp (softwares destinados à gestão e automação de postos de gasolina e lojas de conveniência)
. Opus Software Comércio e Representações (softwares de POS e ERP para franquias de varejo de serviços, como escolas de idiomas, salões de beleza e lavanderias)
. Ionics Informática e Automação (softwares destinados à gestão e automação de postos de gasolina e lojas de conveniência)
. LZT Soluções em Informática (softwares destinados à gestão e automação de postos de gasolina e lojas de conveniência)

2014 - Linx Sistemas adquire e incorpora:
. Rezende Sistemas e Net4BizWeb Hosting (softwares de gestão e automação de postos de gasolina, lojas de conveniência e food service)
. BIG Automação e Big Farma Sistemas (softwares destinados à gestão e automação de drogarias e farmácias)
. Softpharma Desenvolvimento e Edição de Softwares Comercial (softwares destinados à gestão e automação de drogarias e farmácias)

2015 - Linx Sistemas adquire e incorpora as empresas Chaordic e Neemu (incorporada em 2016) (ferramentas de experiência de compra online, com foco em ferramentas de “busca e recomendação” para e-commerce)

2016 - Linx Sistemas adquire e incorpora Intercamp Sistemas e Comércio de Informática (softwares de gestão e automação de postos de gasolina e lojas de conveniência)
- Desdobramento de 200%
- Emissões de, respectivamente, 24,0MM e 0,4MM ações, objetos de oferta pública.

Controle e Administração

Sem controlador

Não há acionista controlador. Os principais acionistas são Genesis Asset 8,44%, Nércio José Monteiro Fernandes 8,40%, Alberto Menache 6,10%, BNDESPAR 5,83%, Alon Dayan 4,79%, Mawer Investment Management 4,39% e GIC Private Limited 4,23%.

Nércio José Monteiro Fernandes (fundador) é presidente do Conselho e Alberto Menache diretor presidente.

Grupo

Estrutura enxuta

Controladas diretas da Linx SA:

- Linx Sistemas e Consultoria (48% da equivalência em 2016 e 91% em 2015): desenvolve softwares de gestão no segmento de varejo e presta suporte técnico, consultoria e treinamento

- Linx Serviços de Gerenciamento de Redes (50% em 2016 e 8% em 2015): manutenção, locação e gerenciamento de redes que não envolva geração e transmissão e recepção de sinais de comunicação

- Linx Telecomunicações (2% em 2016 e 1% em 2015): telecomunicações com transmissão de voz, dados, imagens e sons e prestação de serviços de redes e circuitos e telefonia.

Como mostra a Breve História, a Linx Sistemas é o veículo principal das aquisições. Não há menção de controladas indiretas nas informações publicadas.

Negócio

Líder em software de gestão de varejo

A Linx é líder no mercado de softwares de gestão de varejo no Brasil com participação de 37,5% no segmento em 2015. A empresa fornece software de gestão em ERP* e POS*, oferecendo também soluções complementares como conectividade, TEF*, comércio eletrônico, CRM*, aplicativos móveis e conectividade. No fim de 2016 a base de clientes totalizava 43.966 entidades.

Os clientes podem implantar os softwares em regime de self-service ou com o auxílio da equipe de atendimento da empresa. Quase 50% das receitas recorrentes vem de soluções "em nuvem". Isso permite que clientes operem as últimas versões do software, evitando investimentos iniciais e o custo de upgrades.

Multi-segmento; omni-channel

Os "verticais" (segmentos) de varejo atendidos abrangem eCommerce, lojas de vestuário, concessionárias de automóveis, farmácias, lojas de eletrônicos e eletrodomésticos, lojas de departamento, lojas de materiais de construção e redes de food service e postos de gasolina.

A empresa vê no "omni-channel" uma das grandes oportunidades de crescimento futuro. Essa modalidade possibilita que varejistas interajam com seus consumidores de forma integrada em quaisquer canais, seja na loja, na web, no celular ou em redes sociais.

Expansão geográfica, tecnológica e de segmento

A Linx acredita possuir "uma capacidade e um histórico sólidos na identificação, negociação e integração de aquisições". O modelo tem permitido a integração de maneira eficiente de 22 empresas desde 2008.

A estratégia de aquisição está focada em adicionar "novas verticais do varejo, expandir (sua) atuação para novas regiões dentro do Brasil e agregar novas tecnologias que acelerem (o) ritmo de inovações." Uma vantagem adicional seria a eliminação de concorrentes!

*Termos técnicos

"O ERP (Enterprise Resource Planning) é software que permite à empresa a utilização de um sistema de aplicações integradas para gerenciar o negócio e automatizar muitas funções de "back office" relacionadas com tecnologia, serviços e recursos humanos. O soft integra todas os aspectos de uma operação - incluíndo planejamento de produto, desenvolvimento, fabricação, vendas e marketing - em uma única base de dados, aplicação e interface de usuário."(Webopedia)

"O TEF (Transferência Eletrônica de Fundos) é um sistema que faz a captação de todas as transações financeiras realizadas no pinpad e, através da internet, as envia para a rede adquirente para que sejam computadas.

O software instalado no computador do estabelecimento comercial juntamente aos pinpads conectados aos caixas concretizam as vendas, mas é o TEF que faz a conexão entre o sistema do banco ou financeira do cartão e a conta do estabelecimento."

"O TEF tem a vantagem de trabalhar com uma vasta variedade de bandeiras, fator que faz com que haja uma abrangência maior de consumidores. Perder vendas porque o estabelecimento não aceita uma determinada bandeira de cartão, nunca mais."

"No POS (Point of Sale), normalmente é necessário pagar uma mensalidade para cada máquina no estabelecimento além de uma taxa previamente negociada por cada transação realizada, no TEF a mensalidade é inexistente." (Blog Verup)

"CRM (Customer Relationship Management) ou gestão de relacionamentos com o cliente, refere-se ao software que permite que as empresas acompanhem todas as interações com clientes atuais e futuros. Embora os recursos do software possam ser diferentes dependendo do provedor utilizado, o software é geralmente chamado pela abreviação, CRM." (HubSpot)

Últimos Resultados

Ano de 2016

Custos comprimiram lucro

Em comparação com 2015 a receita se expandiu 10,4%, o custo de vendas 14,9%, despesas operacionais 11,6%, receitas financeiras líquidas 113,0% e o lucro líquido 7,3%. Foi a disparidade entre o crescimento dos custos, despesas e impostos e a expansão das receitas que comprimiu o lucro - apesar da forte expansão do resultado financeiro.

A receita recorrente (que entendemos como aluguel de software) constituiu 84% da receita bruta total e a receita de serviços (receita de instalação e manutenção?) 16%. A empresa investiu R$ 76MM no ano comparado com R$ 105MM em 2015.

A administração não comentou os movimentos observados.

Primeiro Trimestre de 2017

Receita acelera

A receita subiu 13,6% no primeiro trimestre de 2017 com relação ao mesmo período de 2016. Não houve alteração na divisão da receita bruta entre receita recorrente e receita de serviços: 84% e 16%, respectivamente.

A Linx atribuiu o avanço nas vendas "... à resiliência do modelo de negócios baseado em receitas recorrentes, cross-sell, “lock-in” com a base de clientes e à diversificação de verticais, geografias e portfólio ...", ressaltando que a "... maior parte do crescimento continua sustentada pelo cross-selling e o lançamento de novas soluções."

Receita financeira propulsiona lucro

O crescimento das despesas operacionais repetiu o das receitas. Não foi o caso do custo de vendas que, ao se expandir 16,8% no período, apresentou disparidade. A administração não comentou nem este movimento nem o forte crescimento nas receitas financeiras líquidas produzidas pelas aplicações financeiras.

Foi este último efeito, gerado em parte pela aplicação das receitas geradas pelas vendas de ações no último trimestre de 2016, que permitiu superar os impostos maiores e propulsionar o salto de 77,5% no lucro líquido do período.

Análise de Múltiplos

Alerta de sempre

Como sempre, alertamos que a Tabela de Dados é sujeita a todo tipo de distorção, com destaque para os efeitos da inflação, variações cambiais e alterações no regime contábil. Aqui estamos mais interessados em tendências e ordens de grandeza do que números precisos. Para facilitar a comparação com o período anterior, usamos "dólares ajustados" (explicados em nota abaixo da Tabela) para os anos a partir de 1999, fortemente impactados pela desvalorização.

Não se deve atribuir importância excessiva à previsão de lucro para 2017, feita parcialmente por computador.

Descontos refletem retorna menor

Tabela de Análise

A B C Linx Linx Totvs Mercado <> Atual Média % Desc/ Atual % Desc/ Atual % Desc/ 4 Anos Prêmio Prêmio Prêmio ----------------------- --------------- -------------- -------------- Lucro/P.Liq % 9,3 11,1# -16 12,3 -24 10,5 -11 Yield % 1,3 1,4* -7 1,8 -28 2,4 -46 ----------------------- --------------- -------------- -------------- Preço/Lucro x 26,0 34,9 -25 32,2 -19 15,8 +64 Preço/P.Liq % 242 315 -23 396 -39 208 +16 ----------------------- --------------- -------------- -------------- Dív.Liq/P.Liq % -45 -23 - - - - - ----------------------- --------------- --------------- -------------- Desconto (-) Prêmio (+) Setor/Segmento: Informática/ERP * Média de 2 anos # Média de 7 anos

Os descontos apresentados pelos indicadores preço/lucro e preço/patrimônio líquido da Linx, com respeito a seus níveis nos últimos anos, parecem refletir o encolhimento de seu retorno sobre patrimônio. A situação se repete na comparação com a Totvs: embora os indicadores de investimento da Linx exibam descontos o retorno da empresa está atualmente bem abaixo ao da Totvs. Se essa análise for correta não dá para dizer que a ação da Linx esteja "barata" neste momento.

A comparação com o mercado é mais difícil de avaliar. Os prêmios embutidos nos indicadores de investimento, tanto da Linx quanto da Totvs, sugerem que investidores acreditam que as duas empresas de informática oferecem, em geral, maior rentabilidade que a empresa média do mercado. Nessa interpretação o baixo retorno atual da Linx representaria uma situação passageira.

Reforçada pelas subscrições recentes a posição financeira da Linx é muito tranquila.

Cálculo do Valor Intrínseco

Crescimento insustentável ...

Ao longo dos últimos 7 anos temos receitas crescendo a 16,5% aa e lucros a 28% aa, com o nível do lucro apresentando desaceleração nos últimos 3 anos. Essas taxas, dificilmente sustentáveis a médio a longo prazo, não servem como base para previsões de crescimento futuros.

Parte importante da expansão verificada, por exemplo, é "inorgânica", resultando da compra pela Linx de 22 empresas desde 2008. Não há nenhuma garantia que esse furor aquisitivo será mantido.

Só resta trabalhar de trás pra frente, com a identificação e avaliação, através de Análise de Sensibilidade, de cenários futuros que gerariam boa margem de segurança. Partimos do lucro de R$ 68,5MM, ou R$ 0,41 por ação, registrado em 2016.

... mas há cenário atraente ...

Análise de Sensibilidade - Margem de Segurança

Crescimento de Lucro de 10 Anos <> 4% 6% 8% 10% 12% 14% ---------------------------------------------- 4,0% -58 -50 -40 -29 -16 0 4,5% -46 -35 -23 -8 9 30 Crescimento de Lucro ............. a Partir do Ano 11 5,0% -22 -6 12 : 34 59 : 89 :...........: 5,5% 49 80 116 158 209 267 ---------------------------------------------- Payout = 35% Preço Atual = R$ 17,22 Taxa de Desconto = 6,0%

... em contexto de incerteza menor

A análise mostra que o preço atual da ação não é exagerado. Com crescimento de 10 anos de 10%-12% aa, seguido de expansão perpétua de 5% aa, um cenário ousado mas viável, temos uma faixa de margem de segurança de 34%-59%. Mas na prática, perante a incerteza que cerca o desempenho futuro da empresa, seria necessário margem muito maior (100%?) para justificar um investimento.

Tabela de Premissas e Resultados

A B Taxa de Desconto: 6,0% 6,0% Lucro Base (12/2016) (R$MM): 68,5 68,5 Lucro Base por Ação (R$): 0,41 0,41 Taxa de Crescimento 10 anos: 10,0% 12,0% Taxa de Crescimento Perpétuo: 5,0% 5,0% Payout: 35% 35% Valor de Mercado da Empresa (R$MM): 2845 2845 Valor Intrínseco da Empresa (R$MM): 3804 4529 Número de Ações (MM): 165,24 165,24 Preço Atual (R$): 17,22 17,22 Preço Intrínseco (R$): 23,02 27,41 Margem de Segurança: 34% 59% Desconto: 25% 34%

Conclusões e Recomendação

Dados financeiros a nossa disposição compreendem somente um curto trecho da longa trajetória da Linx. Nestes anos houve forte crescimento de resultados mas desaceleração de lucro no fim do período.

Tanto o histórico limitado, quanto o ritmo de expansão que dificilmente se sustenta no médio a longo prazo, cercam previsões de desempenho de bastante incerteza. Mesmo assim Análise de Sensibilidade mostra que existem cenários futuros viáveis que oferecem um retorno interessante para investidores. Infelizmente é necessário um desconto de preço de nível impraticável para contrapor ao risco atualmente associado a esses cenários.

A posição financeira da Linx é muito tranquila.

Nota Importante: De acordo com nossa política de transparência, informamos que o responsável por Ação&Reação não detém nenhuma posição da Linx.

Mande sua opinião!
E-Mail