O time de 2003 entra em campo
I - Introdução
Vitória a toque de tecla
Um ano após a última análise, e com praticamente todos os resultados de 2002 já incluídos em nossa base de dados, atualizamos a Seleção Defensiva de Graham. Há muitas novidades, mas antes de dar uma olhada na nova Seleção vamos rever o desempenho da velha.
Se a Seleção de 12/4/02 tivesse sido usada para montar uma carteira teríamos um ganho de capital de 5% ao longo dos 12 meses de sua existência. Estimamos que dividendos pagos somariam outros 5%. Dá um retorno total no investimento de 10%. Parece modesto, mas no mesmo período o Índice Bovespa apresentou queda de 10%.
Vamos entender a façanha direito. Mais uma vez, um grupo de ações gerado com o simples toque de uma tecla ganha do mercado.
Tudo bem, atrás da tecla há um programa, baseado em regras sugeridas por Benjamin Graham, e uma base de dados para o programa vasculhar. Mas vencer o mercado com o aperto de um botão, sem gastar horas com a análise de balanços (só calculamos meia dúzia de indicadores uma vez por ano), e sem qualquer acompanhamento do mercado, não é pouca coisa.
Escalação visualiza defesa
É necessário lembrar, no entanto, as limitações da Seleção. Como a palavra "Defensiva" em sua descrição deixa claro, sua função primordial é resistir a tempos difíceis, não liderar nas épocas de euforia. Não seria surpresa se a Seleção apresentasse desempenho abaixo do mercado durante um período de forte alta, por exemplo.
II - A Análise
Receita para o Investidor Inteligente
A fim de que novos leitores possam se familiarizar com a análise repetimos abaixo a descrição do processo de pesquisa:
"A Seleção Defensiva de Graham é uma seleção das ações consideradas apropriadas para inclusão em uma carteira defensiva. A lista é resultado da filtragem de nossa base de dados de 150 empresas empregando critérios sugeridos por Benjamin Graham, "decano" de Value Investing", em seu livro O Investidor Inteligente.
Duas Seleções
Para abrir o leque de escolha, e mostrar o processo em operação, apresentamos duas seleções:
A Seleção Final admite somente as empresas preenchendo todas - ou quase todas - as condições.
A Seleção Preliminar engloba praticamente todas as empresas de nossa base de dados que mostraram lucro contínuo e crescente ao longo dos últimos 8 anos - a condição mais rigorosa. (Há empresas que não foram incluídas porque os dados que temos abrangem somente 7 anos ou menos.)
Aqui não devemos nos impressionar com uma alta taxa de crescimento do lucro: pode ser simplesmente resultado de baixo lucro no início dos anos considerados.
Retorno superior das ações
Em termos gerais, os critérios são: liderança setorial; boa posição financeira; longa folha
corrida de lucros e pagamento de dividendos; crescimento histórico de lucros; e ação
relativamente barata. (O detalhamento destes critérios aparece no fim do artigo.)
A proposta de Graham é que uma carteira diversificada de ações apresentando estas caraterísticas, compradas a preços médios futuros*, gerará para o pequeno investidor, com baixo risco, os retornos superiores oferecidos, historicamente, por ações sobre a renda fixa.
(*Para obter "preços médios futuros" é necessário investir, ao longo de pelo menos 5 anos, valores iguais a intervalos regulares - de um, três, seis ou 12 meses.)
Seguro contra imprevistos
Aqui é essencial observar, no conceito do Graham, que dos fundos totais disponíveis para
investimento, somente uma parcela de 25-75% deve ser aplicada na carteira de ações: o saldo de 75-25% obrigatoriamente deve ser depositado em renda fixa "de boa qualidade" (idealmente garantida pelo governo). Entre outras coisas, o componente da renda fixa é um seguro contra os imprevistos inevitáveis."
III - As Novas Seleções
Apresentamos as duas novas Seleções:
IV - As Mudanças
Trocas no time de reserva
Quais foram as mudanças? Saíram da Seleção Preliminar a Copel e a Sid Nacional. As duas empresas, após pelo menos 9 anos de lucros contínuos, apresentaram prejuízos em 2002. Como ficaram com a folha corrida manchada foram expulsas da Seleção.
Os novos membros da Seleção Preliminar são Coteminas, Marcopolo e Pão de Açucar. Aqui houve o efeito oposto: a entrada foi a recompensa pela evidência agora apresentada de 8 anos sem prejuízos.
Os novos titulares
Duas das novas empresas - Coteminas e Marcopolo - passaram direto para a Seleção Final. No caso de Pão de Açucar foi seu alto P/L, tanto sozinho, quanto em combinação com o Preço/Patrimônio Líqüido, que barrou sua entrada no primeiro time.
Em sua passagem para a Seleção Final Coteminas e Marcopolo foram acompanhadas por velhos conhecidos: Bradesco, Fosfertil, Itaubanco e Weg.
Enquanto, no caso dos bancos, foi a queda de preço que assegurou seu lugar, a Fosfertil abriu o caminho com uma aceleração em sua taxa de crescimento, anteriormente bastante modesta. A Weg, que entrou por um triz, se beneficiou de um aperfeiçoamento da sistemática usada: diferentemente das análises anteriores, corrigimos os lucros dos anos anteriores pela taxa de inflação (IPVA) antes de calcular o P/L médio dos últimos 3 anos.
Mas, como vimos, houve também uma expulsão: a da Copel, cuja trajetória de lucratividade foi interrompida em 2002.
Os penetras
Mais uma vez, a Seleção Final apresenta alguns defeitos no quesito posição financeira. O indicador Dívida/Patrimônio Líqüido de Gerdau SA, Gerdau Met e Petrobras, e o indicador de Liquidez Corrente de Embraco, Gerdau SA, e Telesp, estão aquém dos critérios estabelecidos.
Deixamos passar porque queremos o maior leque de escolha possível. Todos os casos são marginais exceto o de Gerdau Met com Dívida/Patrimônio Líqüido de 130% e com 80% de sua dívida total denominada em dólar.
Consideramos que duas razões justificam a manutenção desta empresa na Seleção: o risco cambial da dívida é sensivelmente reduzido pelo fato que cerca de 50% das receitas do grupo também estão em dólar; e o risco de default é minimizado pela forte geração de caixa do grupo e o nível baixo de juros no mercado norte americano.
V - Comentários sobre a Seleção Final
Após entender as mudanças nas Seleções, só nos resta comentar o potencial do novo primeiro time. Temos três observações:
Matéria prima de qualidade
Finalmente, após 4 anos de resultados parcos, as 14 empresas da Seleção Final oferecem matéria prima suficiente para montar uma carteira bem diversificada em termos de setores. A concentração de empresas financeiras pode ser facilmente corrigida na escolha final.
Difícil é driblar juros na estratosfera
Como explicado no Detalhamento dos Critérios, a recomendação básica de Graham é que o Lucro/Preço médio (o inverso do Preço/Lucro médio) da carteira seja pelo menos igual à taxa de juros oferecida por bônus de boa qualidade.
Se existisse, um bônus do governo de 5 anos oferecia talvez 20% aa atualmente, dando um Preço/Lucro de 5x (1/20). Para assegurar uma média deste nível seria necessário estabelecer um P/L individual máximo de cerca de 7x. Como isso eliminaria quase metade da Seleção Final preferimos manter o critério de 15x e deixar o investidor fazer a escolha final. Afinal das contas é uma "seleção" não uma carteira.
Como os juros brasileiros estão, neste momento, entre os mais altos do planeta, é razoável supor que a situação atual não persistirá durante todo o período de 5 anos que é nosso horizonte de investimento.
Defesa joga no ataque?
No início lembramos que o objetivo da Seleção era fornecer matéria prima para uma carteira defensiva. Mesmo assim não deixa de chamar a atenção o fato da Seleção conter 5 das 6 empresas que fazem parte da Carteira Concentrada apresentada na página Certeiras A&R (a sexta é a Copel!). Com a presença desse núcleo de empresas altamente rentáveis, é razoável esperar que o desempenho da Seleção não se limitará à sua função defensiva.
17/04/03
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- Companhias proeminentes em seus setores.
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